¿Sabías que Eugene Fama fue un deportista de élite en la Universidad? ¿Y que la idea de la teoría de carteras de Markowitz se la dio un broker en la sala de espera de su director de tesis en la Universidad de Chicago? ¿Y que el modelo de valoración de opciones de Black&Scholes está considerada como una de las 17 fórmulas que han cambiado el mundo, junto con las de Newton y Einstein? Estas anécdotas enriquecen el esfuerzo de los autores de “En busca de la inversión perfecta” por dar a conocer la vida y contribuciones de los pioneros de la industria de la inversión.
Un recorrido que abarca desde los años 50 y una decena de autores, desde académicos como el citado Markowitz o Robert Shiller a participantes de la industria como John Bogle o Richard Ellis. Y con un hilo conductor que vertebra la obra y da sentido al título: al final de cada capítulo se describe la combinación de activos y estrategias de inversión que cada experto considera como su cartera perfecta.
Los autores del libro son también académicos, uno de los principales expertos de la industria de hedge funds, Andrew Lo del MIT y Stephen Foertster, profesor de la IBS. El mérito de su trabajo, además del esfuerzo de síntesis del saber sobre gestión de inversiones acumulado en los últimos 70 años, es el caudal de información original generado a través de entrevistas personales con la mayoría de los 10 expertos protagonistas del libro.
Hay varias reflexiones que me ha surgido durante la lectura del texto. En primer lugar, el libro te invita a acudir a las publicaciones originales de los autores: leer el documento de investigación de Sharpe sobre el Modelo de análisis de carteras, o la publicación y posterior revisión de Fama sobre la eficiencia de los mercados, o la publicación de Ellis sobre el juego de perdedores (Loser´s Game), es un ejercicio que no tiene desperdicio. Esta lectura, junto con el contexto y la biografía que presenta el libro, te permite conocer el alcance y ambición de los distintos autores y por qué fueron capaces de mover los cimientos del conocimiento sobre inversiones de la época.
Por otro lado, resulta llamativo que la mayoría de los modelos y contribuciones de estos pioneros de las finanzas sigan teniendo vigencia. En los cursos especializados y en la jerga profesional seguimos hablando de las ventajas de la diversificación, de la descorrelación, de la beta de la cartera, del control de la máxima pérdida (drawdown), de la inversión por factores. Ideas y conceptos algunos de hace más de 70 años. Y la gran revolución de las finanzas conductuales, representada en este libro por Robert Schiller, que podríamos considerar como una aportación reciente, han cumplido ya más de 30 años. Desde luego esta validez y actualidad viene a confirmar la solidez de las propuestas. Pero también genera una cierta inquietud. Después de ese bing bang entre los años 60 y 90 (Markowitz, Sharpe, Fama, Merton, Scholes, etc.) ¿Cuáles han sido las nuevas contribuciones a la teoría de inversiones en las tres últimas décadas?
También sorprende el reducido círculo en el que se concentran las grandes aportaciones a la teoría de inversiones. Tanto por nacionalidad, ya que es difícil encontrar un académico europeo. Y los anglosajones, que son mayoría, están localizados en la órbita de la Universidad de Chicago y el MIT, centros neurálgicos del conocimiento sobre gestión de inversiones. Por ejemplo, Sharpe fue alumno de Markowitz; Robert Scholes, alumno de doctorado de Fama. Shiller, Merton y Siegel fueron compañeros de doctorado en el MIT. En las primeras páginas del libro se muestra un diagrama de la red de conexiones entre todos los autores que demuestra la existencia de un claro “cluster” de conocimiento.
También llama la atención la estrecha relación entre las contribuciones más innovadoras y la irrupción del uso de las matemáticas en las finanzas. Markowitz se aprovechó de su conocimiento de la programación lineal para desarrollar su modelo de optimización de carteras. Al igual que Sharpe, que acumuló conocimientos de programación gracias a su paso por la Rand Corporation, poniéndolos en práctica en su modelo de CAPM. Y Fama, por citar un último ejemplo, fue pionero en la utilización del lenguaje Fortran para analizar los precios de mercado.
Se podría pensar que el uso de las matemáticas y la computación añadió complejidad al mundo de la teoría de inversiones. Pero tuvo el efecto contrario. Uno de los grandes logros de estos autores fue que sus modelos han ayudado de forma definitiva a democratizar la inversión. Permitieron que invertir no fuera un coto en exclusiva de los inversores institucionales.
Por ejemplo, el modelo de Markowitz, facilitó la inversión del inversor particular no profesional al concentrar las decisiones en algo muy simple: encontrar la combinación adecuada de activos diversificados, principalmente acciones y bonos, a tu perfil de riesgo (lo llamó frontera eficiente). Simple y Fascinante. William Sharpe fue más allá. Concluyó que el mercado en agregado, el de acciones y bonos, ofrecía la mejor diversificación posible. Sharpe, de esta manera, fundamentó académicamente la gestión pasiva y puso los cimientos de la industria de los fondos índice y los ETF. John Bogle sabe reconocer esta contribución y la desarrolla a través de Vanguard,. lanzando en 1976 el primer fondo índice, con muy escaso éxito inicial, por cierto. Comienza la era de la gran democratización de la inversión.
Finalmente, una vez que vamos avanzando en el libro resulta inesperado la diversidad de planteamientos y conclusiones, muchas contrapuestas, que se van poniendo encima de la mesa. Como decía Newton, se avanza en el conocimiento sobre los hombros de gigantes anteriores. Pero nos damos cuenta también de que la teoría de inversiones no es un ámbito de verdades universales, sino de escuelas de pensamiento. A pesar del entramado cuantitativo y matemático, la gestión de inversiones tiene algo de ciencia, pero mucho de arte. La ciencia nos permite generar información válida, pero luego esos datos se tienen que interpretar con arte. Como anécdota ilustrativa de esta dialéctica de propuestas, Fama y Schiller recibieron conjuntamente el premio Nobel de economía en 2013, pero defendiendo dos teorías en principio antagónicas: la eficiencia de los mercados (Fama) y la irracionalidad exuberante (Schiller).
Los autores del libro se lanzan en el último capítulo a tratar de señalar los conceptos en los que la mayoría de los autores sí están de acuerdo. Algo parecido a los «mandamientos de la gestión de inversiones». El primero, y en el que existe casi unanimidad, es el valor añadido de la diversificación en la gestión de inversión. En segundo lugar, existe consenso en que el mercado, en términos agregados, es un ejemplo óptimo de diversificación. En tercer lugar, hay que ser especialmente diligente en aquellos aspectos de la inversión que están bajo nuestro control: los costes, la fiscalidad y ahorrar lo máximo posible. Y, finalmente, que la gestión pasiva es una herramienta recomendable para invertir, porque concilia los tres primeros puntos: diversificación, acceso al mercado agregado y costes bajos. Aunque hasta el más purista de los académicos contempla la posibilidad de gestores que puedan batir al mercado. Incluso Eugene Fama, el padre de la teoría de la eficiencia de los mercados, asigna un porcentaje de su cartera perfecta a gestores activos.
En conclusión, nos encontramos con un libro que permite varias lecturas: el iniciado, va a encontrar anécdotas y contexto en las aportaciones de los pioneros de las finanzas. Y un refresco de determinados conceptos que nunca viene mal. El lector menos experto puede conocer de primera mano algunas conclusiones fundamentadas sobre qué hay que hacer para invertir bien. Pero también el libro destila un sano relativismo que demuestra que la gestión de inversiones no es una ciencia exacta. Que llegar a la cartera perfecta de cada uno no es tanto una cuestión de conocimiento técnicos, como de actitud: diversificar, controlar los costes, paciencia. Y que cuanto más simple mejor. Me acuerdo de la recomendación de Morgan Housel, divulgador del arte de invertir: ahorra como un pesimista e invierte como un optimista. No se puede decir mejor y más breve.
